一季度回顧

  2022年一季度，鐵礦石價格延續著其2021年節奏快、波動大的運行特點。從去年三季度開始，黑色產業鏈接連遭遇粗鋼壓減以及旺季落空，作為原材料的鐵礦石深受打擊，價格一落千丈，在三個月的時間中下跌接近60%，62%普氏指數最低達到87美金。進入四季度后，地產端資金邊際好轉，成材需求呈現出淡季不淡的逆季節性現象，因此鋼廠利潤快速擴張，鐵礦石價格也筑底反彈，而年底國家確立5.5%的GDP目標，更是給予了市場一針強心劑，使得2022年的黑色預期從謹慎轉為樂觀，鐵礦石價格也一路上行，年后最高達到154美金，相較于前低漲幅接近80%。但快速上漲的預期行情隱藏了較多的隱患，元宵后成材的需求并未兌現市場之前的樂觀期待，疊加國家對于鐵礦石貿易囤貨居奇行為的打擊，鐵礦石價格一周內快速回落23美金。隨后，俄烏戰爭爆發，其帶來的供應鏈影響開始在全球蔓延，而國內面臨進口鐵礦石供應下行以及出口鋼材需求暴增的局面，因此政策的打壓力度稍緩，鐵礦石價格再度拉升至163美金，突破前高。更意外的是，緊接著國內疫情形勢開始嚴峻，物流的影響從單純抑制下游逐步向上游生產擴散，黑色面臨供需雙弱的尷尬局面，但現實越差，基于全年不變的GDP目標，市場又會進一步強化其自身對未來國家出臺利好政策的預期，最終在現實與預期相互對立、相互交織的背景下，鐵礦石價格尤其是62%普氏指數呈現上上下下的震蕩狀態，基本維持在135-160美金的區間內，而連鐵由于對標超特，表現強于PB粉，因此其價格創下近半年來的新高。圖1是i2205合約的日線圖，各個階段的主要矛盾均已標出。

  從基本面來看，2022年一季度，全球海運鐵礦石供應并未延續上一年的增長態勢，總計發運3.54億噸，同比下滑4.4%。其中，澳洲表現平穩，今年的颶風旺季并未對西海岸造成過大的影響，其發運同比基本持平，減量主要來自于巴西和非主流，前者因Vale多災多難，東南部、南部暴雨，北部選礦低效而受到拖累，發運顯著減少，降幅達到11.7%，后者受俄烏戰爭影響，兩國自2月底開始便維持零發運，導致非主流供應下滑幅度同樣達到9.1%。在全球發運因天氣、戰爭等因素不增反減的情況下，海外對于鐵礦石的需求也出現了滑坡，一方面，終端消費面臨美國加息引起的見頂回落，另一方面，下游生產遭遇俄烏戰爭帶來的原料斷供，最終一季度海外生鐵產量僅有3.13億噸，同比減少4.4%，基本對沖鐵礦石供應的減量。因此，2022年一季度全球海運鐵礦石發至國內的比例變化不大，絕對量上減少0.18億噸，同比降幅為6.8%，而國產礦也并未抓住進口礦短缺帶來的高利潤，政策限產疊加疫情爆發壓制了其產量的恢復，一季度同比下滑8.0%。整體來看，若按實際到港口徑來看，2022年一季度國內鐵礦石供應端的減量接近9.6%，與此同時，國內鐵礦石需求端的表現也較為波折。從去年四季度開始，下游成材利潤較高疊加年度粗鋼壓減接近尾聲使得市場對于鋼廠復產的預期愈演愈烈，但實際生鐵產量在今年元旦后才觸底反彈，緊接著便由于冬奧會、殘奧會以及兩會期間的限產再度下滑，直到2月下旬后才真正進入了上行趨勢，由于起點較低，最終一季度生鐵產量同比仍然為負增長，國內鐵礦石需求下滑9.1%，降幅略小于供應的縮減。

  從最終的庫存走勢來看，2022年一季度鐵礦石全環節庫存相較于往年同期呈現出絕對水平雖高，但去化速度較快的特點。其中，作為主要蓄水池的港口庫存，若考慮壓港船數的變化，其一季度去化729萬噸，該值去年僅為45萬噸，鋼廠廠內庫存同樣去化較快，其原因在于3月疫情爆發初期，多地封控措施導致物流問題突出，鋼廠難以進行原料運輸，因此廠內庫存被動下降，而國產礦相對變化不大，其一季度處于供需雙弱狀態，庫存高位震蕩。另外，在總庫存去化的過程中，不同品種間的庫存表現差異較大，主流高品澳粉顯著累庫，低品澳粉低位去化，巴西粉高位震蕩，該現象反映出鋼廠在低利潤下的降本壓力，也促使高中低品價差持續收窄。

未來展望

  1.供應

  近期各家主流礦山相繼公布了一季度財報，其中有幾家的聲明對鐵礦石未來的供應預期產生了一定的影響，如表1所示。從表中可以看到，一季度供應表現較差的礦山有RT、Vale和Anglo，同比均出現了5%以上的降幅，對此三者在各自的財報中也進行了相應的解釋。RT主要是由于疫情帶來的勞動力緊缺，從而導致替代和更新項目的進度不及預期，Vale和Anglo更多是受到惡劣天氣和設備、運輸問題的影響，三者受干擾的因素大同小異，但最終表達的態度卻天差地別。RT和Vale不斷強調面臨的困難只是暫時的，對生產的影響已經逐步在減弱，且大概率下半年會完全恢復正常，因此全年財年目標維持不變，因此即使按照目標下限來計算，未來也至少要回補1000多萬噸，而Anglo直接下調目標，基本對沖了當前的減量。與之相對的，一季度供應表現較好的FMG則順勢上調了財年目標，匹配其當前較快的發運進度，打破了市場對其二季度節奏會有所放緩的預期。非主流礦方面，最大的不確定性仍然在于俄羅斯和烏克蘭，兩者對于全球黑色貿易物流的影響較為深遠，在當前海運鐵礦石維持零發運的情況下，未來我國俄烏的鐵礦石進口量同比將減少1500萬噸左右。另外，國產礦也有一定的上行空間，隨著疫情逐步好轉，其在高利潤的刺激下會加速復產，預計后期產量同比將由負轉正，增量大約為500萬噸。

  整體來看，鐵礦石供應低點一季度已現，后期無論從環比還是同比角度都將有所增量，不確定的只是上行的速度與空間，增量主體主要是RT、Vale和國產礦，三者按理想情況最少能對國內供應貢獻1250萬噸的同比增量，而極限能達到3300萬噸左右。因此，即使俄烏戰爭的影響始終持續，后期國內鐵礦石的供應同比也很難再度轉負。

  2、需求

  海外主要經濟體PMI自去年二季度末開始見頂回落，但下滑的速度較為緩慢，表明外需具備一定的韌性，也因此支撐著海外生鐵產量在高位維持了半年多的時間，但今年2月底，隨著俄烏戰爭的爆發，能源價格瘋漲，原料運輸受阻，疊加美國進入縮表和加息周期，以歐洲為首的部分地區鋼廠面臨高成本和弱需求的雙重擠壓，加工利潤急劇收縮，甚至回落至近幾年來的低位，從而被迫進行減產。從目前的情況來看，壓力仍在持續，短期難以看到好轉，預計未來海外的生鐵產量只低不高，若按照當前水平計算，海外對鐵礦石的需求同比減量將達到1500萬噸。

  未來外需承壓相對確定，目前分歧較大的地方在于國內需求，即2022年的國內生鐵產量。回答該問題可從兩個角度出發，一方面，政策端的調控仍然存在，工信部4月下旬再提粗鋼壓減，要求全年產量同比不增長。若不考慮從上至下層層遞嚴，類似去年最終完成了3000多萬噸減量的情形，基于一季度粗鋼產量同比已有2800萬噸的減量，當前政策對于鋼廠開工的影響可以忽略不計，后期粗鋼產量可維持同比3.7%增長的水平。同時，由于今年疫情對于廢鋼的回收影響較大，使得其到貨量銳減15%以上，因此全年來看，廢鋼對于粗鋼的貢獻難以出現正增長，該部分缺口會由生鐵進行補充，預計未來其產量同比將有3.0%以上的增量。另一方面，從終端需求進行考慮，其表現需要多少的下游開工率。目前來看，雖然去年四季度開始，各類地產利好政策相繼出臺，但實際對于銷售-拿地-開工鏈條的改善較為有限，一季度房屋新開工面積累計同比仍有-17.5%的負增長。若按照新開工3-6個月后反映到螺紋表需，未來螺紋的新增需求已然無望，能夠期盼的只有存量施工需求的補充，而制造業和基建表現則相對較好，一季度固定資產投資完成額分別達到8.5%和15.6%的正增長，在地產難有作為最多企穩的背景下，兩者最有可能成為未來經濟增長的著力點。綜合來看，若以中性粗鋼需求估算，考慮廢鋼貢獻的減量，預計未來生鐵產量同比維持0-3%的水平。

總結

  2022年一季度，鐵礦石供應受到多重因素的干擾，主流礦發運因RT、Vale面臨勞動力緊缺、惡劣天氣等影響而表現不佳，非主流礦發運因俄烏戰爭影響而顯著下滑，國產礦生產則因政策、疫情影響同樣維持低位。與此同時，鐵礦石需求也不容樂觀，海外因能源貴、原料缺、下游弱而被迫減產，國內雖然環比不斷好轉，但由于限產事件較多，平均基數較低。整體來看，國內一季度鐵礦石供應同比下滑9.6%，需求同比下滑9.1%，維持供需雙弱狀態，最終庫存表現去化較好。

  展望未來，鐵礦石供應低點已現，隨著外在干擾因素的逐步弱化，RT、Vale和國產礦同環比都將有一定的上行空間，即使考慮俄烏對于我國進口量的影響繼續維持，后期國內鐵礦石的供應同比也難以再度轉負，而鐵礦石需求則仍然面臨海外難有起色，國內上行有限的尷尬局面，但由于去年國內的基數較低，因此同比角度需求將會比供應的回升幅度更大。綜上所述，鐵礦石基本面的最好節點在逐步過去，但當前靜態缺口仍在，只是去庫速度會不斷放緩，庫存拐點取決于供應端的回升速度和空間，主要關注RT、Vale和國產礦，預計出現在二季度末到三季度中，而后期累庫的幅度總體小于去年，矛盾更多在于疫情后的下游需求表現。綜上所述，從博弈角度，遠月的悲觀預期會先行，但由于現實的基本面逆轉仍需時間，因此行情走勢會呈現大波動、高彈性的特點，交易上相較于趨勢，節奏的把握更為重要。

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