4月鐵礦價格上行驅(qū)動減弱，臨近月末出現(xiàn)高位回調(diào)。從自身基本面來看，供需仍在持續(xù)改善。鐵水產(chǎn)量恢復(fù)明顯，升至近年同期高位水平，而外礦發(fā)運和到港壓力仍不大，港口庫存月內(nèi)持續(xù)去化，總量矛盾得以緩解。鐵礦價格的下行壓力主要來自宏觀層面。市場對美聯(lián)儲加快加息節(jié)奏和縮表的擔(dān)憂有所加劇，美債收益率上行和美元指數(shù)的走強(qiáng)使得對美元流動性較為敏感的商品價格承壓。而局部地區(qū)疫情的反復(fù)使得鐵元素終端需求恢復(fù)速度不及預(yù)期，長流程鋼廠的低利潤對鐵礦現(xiàn)貨價格形成負(fù)反饋。另外今年國內(nèi)粗鋼壓產(chǎn)目標(biāo)的再度提出對鐵礦遠(yuǎn)月合約估值造成影響。臨近月末遠(yuǎn)月合約基差走擴(kuò)，近遠(yuǎn)月合約價差走擴(kuò)。

  展望5月，宏觀層面美元流動性收緊對鐵礦價格的影響將邊際減弱，但國內(nèi)終端需求的恢復(fù)節(jié)奏仍有不確定性。若疫情得到有效控制，成材消費有望類似2020年二季度的集中回補(bǔ)，屆時整個黑色板塊有望迎來一輪需求驅(qū)動的修復(fù)行情。對于鐵礦自身來說，5月有望進(jìn)入供需兩旺的格局。鐵水產(chǎn)量有進(jìn)一步提產(chǎn)空間，日均產(chǎn)量有望逼近240萬噸。外礦發(fā)運節(jié)奏將加快，鋼廠對鐵礦的主動補(bǔ)庫意愿將增強(qiáng)，港口庫存有望進(jìn)一步去化，進(jìn)一步向鋼廠廠內(nèi)轉(zhuǎn)移。但如果成材消費繼續(xù)受疫情影響表現(xiàn)出旺季不旺，則鋼廠的低利潤的將對爐料端鐵礦價格形成負(fù)反饋，中高品礦的溢價將進(jìn)一步走弱，普氏指數(shù)將承壓。中期來看，09合約仍將計價穩(wěn)增長預(yù)期，對于下游鋼廠而言近期主力合約基差的走擴(kuò)使得盤面具備了一定的買保條件。對于有現(xiàn)貨資源在手的貿(mào)易商來說，考慮到終端需求的不確定性，若手中有成本相對較低的現(xiàn)貨資源應(yīng)逐步逢高出售，以規(guī)避短期可能出現(xiàn)的庫存貶值風(fēng)險。

一、行情走勢回顧

  4月終端需求恢復(fù)速度不及預(yù)期，整個黑色系估值承壓，成材低利潤對爐料端價格開始形成負(fù)反饋。鐵礦石現(xiàn)貨價格整體呈現(xiàn)振蕩下行的趨勢。截止至4月27日，普氏62%Fe日度均值為151.73美金/公噸，環(huán)比小幅上漲1%，月內(nèi)累計下跌11%至140.45美金/公噸。從品種間價差變化來看，4月普氏62%Fe—58%Fe價差從46.05美金下降至 33.45美金，普氏65%Fe—62%Fe價差從24.5美金上升至25.7美金。低品礦的溢價本月繼續(xù)走強(qiáng)，長流程鋼廠的低利潤使得其不斷下調(diào)入爐品位，對低品礦更為青睞。具體到各品種來看，本月除以楊迪粉為代表的低品礦價格小幅上漲之外，中高品礦價格集體下跌，以巴西礦為代表的高品礦跌幅居前。

二、供應(yīng)端

(一) 進(jìn)口礦供應(yīng)情況

  今年1—3月我國共進(jìn)口外礦26837萬噸，累計同比下降1480萬噸。1—2月進(jìn)口量同比基本持平，3月出現(xiàn)下降。具體來看，巴西礦進(jìn)口量累計同比減少847萬噸至5330萬噸，澳礦進(jìn)口量同比增加894萬噸至17543萬噸。同期非主流礦的進(jìn)口量集體同比下降，其中以印度礦的降幅最為明顯。由于3月外礦發(fā)運節(jié)奏加快，預(yù)計4月進(jìn)口量累計同比降幅將出現(xiàn)收窄。5月主流外礦進(jìn)口量預(yù)計將進(jìn)一步回升。受高礦價驅(qū)動，非主流礦中除俄烏精粉外，其他礦種進(jìn)口量也將有一定幅度的增加。

  3月全球鐵礦石發(fā)運量環(huán)比增加1048萬噸至1.18億噸。進(jìn)入4月后，澳礦發(fā)運總量環(huán)比小幅回落，但發(fā)運至我國的比例出現(xiàn)提升，實際發(fā)運量變化不大。巴西礦發(fā)運節(jié)奏加快，發(fā)運至我國的比例也出現(xiàn)上升，實際供應(yīng)出現(xiàn)改善。四大礦山一季度均已出爐，除FMG外整體發(fā)運量和產(chǎn)量均不及預(yù)期，尤其以力拓和淡水河谷的降幅更為明顯。力拓一季度皮爾巴拉產(chǎn)量7170.3萬噸，環(huán)比去年四季度減少15%，同比減少6%。主要是由于其舊礦山持續(xù)枯竭，替代產(chǎn)能沒有及時釋放，但仍維持年度3.2—3.25億噸的發(fā)運目標(biāo)不變。一季度發(fā)運量為7146.2萬噸，環(huán)比減少15%，同比減少8%。淡水河谷一季度粉礦產(chǎn)量6392.8萬噸，環(huán)比減少22.5%，同比減少6%。主要受當(dāng)?shù)貜?qiáng)降雨影響，維持全年3.2—3.25億噸的產(chǎn)量目標(biāo)。必和必拓一季度皮爾巴拉業(yè)務(wù)鐵礦產(chǎn)量6667噸，環(huán)比減少10%，同比基本持平，一季度產(chǎn)量的下降主要受疫情和檢修計劃影響，但由于南坡項目進(jìn)展順利以及Samarco項目穩(wěn)步增產(chǎn)，一定程度上抵消產(chǎn)量下降的壓力。一季度銷量6711萬噸，環(huán)比減少8%，同比增加2%。維持2022財年2.78—2.88億噸的目標(biāo)產(chǎn)量不變，當(dāng)前已完成2.11萬噸。FMG今年一季度鐵礦石產(chǎn)量為4420萬噸，環(huán)比減少10%，同比減少1%，2022財年內(nèi)已累計加工1.418億噸，同比增加5%。一季度發(fā)運量4650萬噸，環(huán)比減少2%，同比增加10%。FMG為今年一季度四大礦山中發(fā)運量唯一環(huán)比增加的礦山，應(yīng)與低品礦溢價的持續(xù)走強(qiáng)有關(guān)。

  展望5月，主流澳巴礦的發(fā)運節(jié)奏將加快。除FMG之外的三大礦山雖然一季度發(fā)運和產(chǎn)量低于預(yù)期，但均維持年度發(fā)運目標(biāo)不變。隨著中國需求的增加二季度將有較強(qiáng)的發(fā)運回補(bǔ)預(yù)期，下半年發(fā)運節(jié)奏將進(jìn)一步加快，全年發(fā)運量呈前低后高的分布。FMG2022財年至今已累計發(fā)運1.4億噸，同比增5%左右。近期上調(diào)其2022財年發(fā)運目標(biāo)至1.85億—1.88億噸，之前為1.8億—1.85億噸。預(yù)計今年二季度發(fā)運區(qū)間4540萬—4840萬噸，大概率在4750萬噸附近，環(huán)比今年一季度進(jìn)一步增加，未來低品礦供應(yīng)將進(jìn)一步寬松。非主流礦方面，除去俄羅斯和烏克蘭精粉外，其他非主流礦發(fā)運量預(yù)計會有不同程度的回升，全球鐵礦供應(yīng)總量將趨于階段性寬松。

(二)國產(chǎn)礦供應(yīng)情況

  年初以來國內(nèi)礦山利潤水平較好，疊加生產(chǎn)指標(biāo)充裕，開工積極性提升，產(chǎn)量和開工率恢復(fù)速度較快。1—3月我國鐵礦石原礦產(chǎn)量25555.8萬噸，同比增長9%，其中3月單月環(huán)比增量近1萬噸。進(jìn)入4月后，國內(nèi)礦山的開工率和產(chǎn)量延續(xù)上行趨勢，預(yù)計月度產(chǎn)量環(huán)比進(jìn)一步增加。基石計劃下國產(chǎn)精粉產(chǎn)量今年增量預(yù)計在600萬噸以上。5月國內(nèi)終端需求有望出現(xiàn)改善，礦價仍將維持高位運行，國產(chǎn)礦產(chǎn)量有望進(jìn)一步增加。

三、需求端

(一)終端用鋼需求

  一季度我國主要用鋼行業(yè)實際鋼材消費同比下降5%，其中建筑業(yè)下降7%，制造業(yè)下降2%。一季度我國粗鋼表觀消費量約2.35億噸，同比下降9.5%。4月受部分地區(qū)疫情反復(fù)影響，成材消費恢復(fù)速度不及預(yù)期，終端需求旺季不旺，成材一度出現(xiàn)反季節(jié)性累庫，五大鋼種社庫去化速度緩慢。地產(chǎn)銷售和新開工暫無明顯回暖，建材需求仍較為疲弱。2022年一季度各地共發(fā)行地方債18246億元，是去年同期發(fā)行量的兩倍多，其中新增專項債發(fā)行12981億元，高于2019和2020年一季度，為歷史上同期最快的專項債發(fā)行速度。進(jìn)入4月后基建投資持續(xù)發(fā)力，多地集中開工一批重大項目，一定程度上對沖鐵元素終端需求下滑的壓力。

  展望5月，華東地區(qū)終端用鋼需求有望逐步恢復(fù)，全國成材表需恢復(fù)速度或?qū)⒓涌欤噪y完全恢復(fù)至旺季應(yīng)有的水平。成材出口有望增加。二季度鐵元素需求的釋放將延后，但不會缺席。在穩(wěn)增長預(yù)期下鐵元素終端需求后續(xù)有集中回補(bǔ)預(yù)期，將提振鐵礦遠(yuǎn)月合約。

(二)鐵礦石需求

  今年1—3月全國粗鋼產(chǎn)量24338萬噸，同比下降10.5%，生鐵產(chǎn)量20091萬噸，累計同比下降11%。進(jìn)入4月后長流程鋼廠產(chǎn)量環(huán)比增加，日均鐵水產(chǎn)量圍繞230萬噸波動，已恢復(fù)至近年歷史同期相對高位水平。247家鋼廠進(jìn)口礦日耗持續(xù)增加，從月初的278.77萬噸升至月末的287.78萬噸。進(jìn)入5月后，終端需求的逐步轉(zhuǎn)好將使得鋼廠廠內(nèi)成材庫存壓力得以緩解，長流程鋼廠生產(chǎn)端的旺季特征將進(jìn)一步顯現(xiàn)，日均鐵水產(chǎn)量有望上探至240萬噸附近，鐵礦實際需求將繼續(xù)增加。

  由于鋼廠利潤水平處于低位，4月長流程鋼廠鐵礦入爐品位持續(xù)下降，月末已經(jīng)降至55.49%，環(huán)比下降0.09個百分點。從各礦種的入爐比例變化來看，球團(tuán)和塊礦的入爐比例延續(xù)一季度的下降趨勢，而燒結(jié)礦的入爐比例進(jìn)一步提升，當(dāng)前已升至近兩年來最高水平。低品礦需求端的改善幅度更為明顯。展望5月，若鋼廠利潤空間出現(xiàn)改善，鐵礦入爐品位有望提升，球團(tuán)的使用比例有望增加，中高品礦溢價有望走強(qiáng)。

(三)鋼廠利潤水平

  國內(nèi)3月PMI為49.5%，環(huán)比下降0.7%，跌破榮枯線。受局部地區(qū)疫情反復(fù)影響，4月鐵元素終端消費恢復(fù)速度不及預(yù)期，旺季不旺。成材整體去庫幅度仍不明顯，價格轉(zhuǎn)入盤整，無進(jìn)一步上行動力。爐料端成本壓力仍較大，長流程鋼廠利潤空間被進(jìn)一步壓縮。而后開始對爐料端價格形成負(fù)反饋，限制鐵礦價格進(jìn)一步上行。5月終端需求恢復(fù)速度有望加快，成材出口表現(xiàn)預(yù)計較好，主要鋼種價格上行驅(qū)動增強(qiáng)，長流程鋼廠利潤空間有望改善。隨著鐵水產(chǎn)量的進(jìn)一步提升，對鐵礦價格有望再度產(chǎn)生正向反饋。

四、庫存

(一)港口庫存

  4月疏港改善較為明顯，日間疏港量多數(shù)時間維持300萬噸上方運行，為近年歷史同期高位水平。外礦到港壓力不大，鐵礦石港口庫存持續(xù)去化，降至1.5億噸下方，總量矛盾得到明顯緩解。進(jìn)入5月后，隨著交通運輸擾動因素減弱，疏港有望得到進(jìn)一步改善，外礦到港壓力增幅有限，港口庫存有進(jìn)一步去化空間。

(二)鋼廠庫存

  4月鐵礦庫存持續(xù)從港口向鋼廠廠內(nèi)轉(zhuǎn)移。247家鋼廠廠內(nèi)進(jìn)口礦庫存4月末為11195.75萬噸，月環(huán)比增加384萬噸。64家樣本鋼廠廠內(nèi)進(jìn)口礦燒結(jié)庫存4月累計增加171萬噸至1634.92萬噸，庫存可用天數(shù)增加1天至27天。除去五一節(jié)前鋼廠有一定的備貨需求外，鐵礦日耗的高位運行使得鋼廠主動補(bǔ)庫意愿增強(qiáng)。但當(dāng)前鋼廠廠內(nèi)鐵礦庫存仍處于歷史同期偏低水平，進(jìn)入5月后隨著鐵水的進(jìn)一步提產(chǎn)，鋼廠補(bǔ)庫力度預(yù)計將增大，廠內(nèi)庫存水平有望進(jìn)一步提升。

五、海運費

  4月全球海運指數(shù)出現(xiàn)反彈。截止至4月28日，與鐵礦石運費聯(lián)系更密切的BDI月內(nèi)累計上漲1.9%至2403，同期BCI累計上漲22%至2149.從鐵礦石各主要航線的海運費來看，本月集體上漲。截止至4月27日，巴西至青島的海運費價格累計上漲3.16%至26.38美元/噸，西澳至青島的海運費價格累計上漲13.3%至12.25美元/噸。當(dāng)前全球干散貨運力緊張的矛盾尚未得到根本性緩解，5月隨著外礦發(fā)運節(jié)奏的加快，海運費有望進(jìn)一步上漲。

六、期權(quán)市場回顧及操作策略

(一)期權(quán)成交和持倉分析

  4月鐵礦石期權(quán)合約日均成交127794張，環(huán)比減少23659張，日均持倉量為184560張，環(huán)比減少136705張。日均期權(quán)成交量認(rèn)沽認(rèn)購比為1.40，環(huán)比上升0.35，日均持倉量認(rèn)沽認(rèn)購比為1.73，環(huán)比上升0.26.總體看，4月鐵礦石期權(quán)市場成交量和持倉量均出現(xiàn)萎縮，市場交投情緒趨于謹(jǐn)慎。成交量和持倉量的認(rèn)沽認(rèn)購比均呈現(xiàn)上升走勢，反映出期權(quán)市場對鐵礦的回調(diào)預(yù)期進(jìn)一步增強(qiáng)。

(二)波動率分析

  一季度鐵礦石價格波動較為劇烈，期權(quán)隱含波動率一度升至70%上方，臨近上市以來最高水平。4月鐵礦石期權(quán)隱含波動率出現(xiàn)明顯回落，月度日均值環(huán)比下降9.38個百分點。經(jīng)過近期的持續(xù)回落后，當(dāng)前波動率水平已回歸至正常區(qū)間偏高位置，5月隨著盤面波動的加大，隱含波動率中樞將再度上移。

(三)期權(quán)策略

  鐵水產(chǎn)量近期已恢復(fù)至近年同期高位水平，5月有進(jìn)一步提產(chǎn)空間。鋼廠對鐵礦的主動補(bǔ)庫意愿將增強(qiáng)，港口庫存有進(jìn)一步去化的空間，鐵礦自身供需基本面5月仍將維持堅挺。穩(wěn)增長預(yù)期下，成材后續(xù)消費有回補(bǔ)預(yù)期，隨著市場對下游終端需求恢復(fù)預(yù)期的不斷轉(zhuǎn)好，鐵礦遠(yuǎn)月合約估值有望逐步修復(fù)。期權(quán)上策略上可嘗試賣出看跌期權(quán)以收取權(quán)利金。受宏觀和情緒因素影響，鐵礦價格后續(xù)波動將加劇，期權(quán)隱含波動率有再度上行的預(yù)期，期權(quán)策略上也可嘗試構(gòu)建買入跨式組合的操作。

七、后續(xù)展望和操作策略

  展望5月，宏觀層面美元流動性收緊對鐵礦價格的影響將邊際減弱，但國內(nèi)終端需求的恢復(fù)節(jié)奏仍有不確定性。若疫情得到有效控制，成材消費有望類似2020年二季度的集中回補(bǔ)，屆時整個黑色板塊有望迎來一輪需求驅(qū)動的修復(fù)行情。對于鐵礦自身來說，5月有望進(jìn)入供需兩旺的格局。鐵水產(chǎn)量有進(jìn)一步提產(chǎn)空間，日均產(chǎn)量有望逼近240萬噸。外礦發(fā)運節(jié)奏將加快，鋼廠對鐵礦的主動補(bǔ)庫意愿將增強(qiáng)，港口庫存有望進(jìn)一步去化，進(jìn)一步向鋼廠廠內(nèi)轉(zhuǎn)移。但如果成材消費繼續(xù)受疫情影響表現(xiàn)出旺季不旺，則鋼廠的低利潤的將對爐料端鐵礦價格形成負(fù)反饋，中高品礦的溢價將進(jìn)一步走弱，普氏指數(shù)將承壓。中期來看，09合約仍將計價穩(wěn)增長預(yù)期，對于下游鋼廠而言近期主力合約基差的走擴(kuò)使得盤面具備了一定的買保條件。對于有現(xiàn)貨資源在手的貿(mào)易商來說，考慮到終端需求的不確定性，若手中有成本相對較低的現(xiàn)貨資源應(yīng)逐步逢高出售，以規(guī)避短期可能出現(xiàn)的庫存貶值風(fēng)險。

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