年初至今，大宗商品價格出現(xiàn)普遍性上漲，其中鐵礦石價格也從去年11月的低點一路走高。為何在2022年一季度鐵水產(chǎn)量同比下降的情況下鐵礦石價格還在反彈呢？

  鐵礦石價格上漲主要交易兩個邏輯：一是鋼廠補(bǔ)庫邏輯；二是穩(wěn)增長措施加碼下，市場在交易鋼材需求增長帶動鋼廠利潤回升，刺激鋼廠增長，最終帶動鐵礦石需求回升的邏輯。

  然而，目前這兩個邏輯遭遇挑戰(zhàn)：一是鋼廠利潤并不高，鋼廠增產(chǎn)意愿并不強(qiáng)，隨著海外鐵礦石發(fā)貨量回升，這可能導(dǎo)致國內(nèi)鐵礦石累庫壓力重現(xiàn)；二是國家發(fā)改委明確表示2022年繼續(xù)壓縮粗鋼產(chǎn)量，這是市場沒有預(yù)期到的，可能逆轉(zhuǎn)鐵礦石供需格局。

鐵礦石供應(yīng)先抑后揚

  據(jù)美國地質(zhì)調(diào)查局（USGS）的數(shù)據(jù)，2021年，全球鐵礦石產(chǎn)量達(dá)到26億噸，增長5.3%。而全球四大礦商BHP、Rio Tinto、Vale和FMG在2021年的產(chǎn)量為10.8億噸，占全球鐵礦石總產(chǎn)量的41.5%。鐵礦石產(chǎn)出集中度較高，呈現(xiàn)寡頭壟斷的狀態(tài)。國內(nèi)方面，國產(chǎn)鐵礦石產(chǎn)量增長較快。國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，2021年，中國鐵礦石原礦產(chǎn)量達(dá)到9.8億噸，同比增長9%。

  對于中國而言，鐵礦石對外依存度很高，達(dá)到75.7%，四大礦商鐵礦石發(fā)貨量在很大程度上影響國內(nèi)的供應(yīng)。中國海關(guān)總署數(shù)據(jù)顯示，2021年，我國進(jìn)口鐵礦石11.2億噸，其中自澳大利亞進(jìn)口6.9億噸，占比61.7%；自巴西進(jìn)口2.4億噸，占比21.1%，兩大國占比83%；剩余鐵礦石進(jìn)口來自印度和南非，分別為3341萬噸和4025萬噸。

  2022年一季度，由于疫情和俄烏沖突等原因，海外四大礦商發(fā)貨量不及預(yù)期，尤其往中國的發(fā)運量同比下降，這使得國內(nèi)鐵礦石供應(yīng)壓力有所下降。根據(jù)上市公司公告，2022年一季度，澳大利亞和巴西鐵礦石發(fā)貨量為2.37億噸，較去年同期下降了14.3%。其中，澳大利亞鐵礦石發(fā)貨量為1.79億噸，發(fā)往中國為1.49億噸，低于去年同期的1.67億噸；巴西鐵礦石發(fā)貨量為5727萬噸，低于去年同期的7343.6萬噸。

  從全球貿(mào)易格局來看，俄羅斯和烏克蘭鐵礦石出口主要流向歐洲，盡管歐洲因能源危機(jī)導(dǎo)致能耗高的高爐開工率下降，但是部分發(fā)往中國的鐵礦石還是分流到歐洲。以2022年一季度澳大利亞鐵礦石發(fā)貨量為例，發(fā)往中國以外的鐵礦石為0.3億噸，去年同期為0.35億噸，降幅很小。

  俄羅斯鐵礦石（原礦）儲量分別為140億噸和23億噸，占全球鐵礦石儲量的17.86%和2.74%。2021年1—11月，俄羅斯向歐盟出口了約554萬噸鐵礦石。

  在海外鐵礦石發(fā)貨量同比下降的情況下，國內(nèi)鐵礦石港口庫存回升幅度并不大。數(shù)據(jù)顯示，2022年一季度，國內(nèi)主要港口鐵礦石庫存高點是2月18日創(chuàng)下的1.45億噸，稍后持續(xù)回落。到了4月15日，回落至1.34億噸。

  為何在一季度鐵水產(chǎn)量同比下降的情況下鐵礦石庫存累庫不及預(yù)期呢？原因可能是鋼廠在利潤尚存及對中國穩(wěn)增長政策加碼樂觀預(yù)期下重建庫存。調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，鋼廠進(jìn)口礦可用天數(shù)在2022年一季度回升至30天以上，在2月9日一度升至39天，去年下半年大多數(shù)時間在30天以下。

  然而，隨著4月BHP、Rio Tinto、Vale和FMG四大礦商鐵礦石發(fā)貨量回升，以及鋼廠利潤不高的情況下補(bǔ)庫意愿回落，國內(nèi)鐵礦石會回歸增長的趨勢。

鐵礦石需求面臨政策制約

  2月鋼廠生產(chǎn)受春節(jié)假期影響，開工率前低后高，整體上鐵水產(chǎn)量同比下降導(dǎo)致鐵礦石需求疲軟。3月15日之后，隨著采暖季結(jié)束，鋼廠開工率繼續(xù)回升，鐵水產(chǎn)量穩(wěn)步增長。2022年一季度，247家樣本鋼廠日均鐵水產(chǎn)量最高才220萬噸，去年同期高達(dá)240萬噸，高爐開工率也不到80%。4月，247家樣本鋼廠日均鐵水產(chǎn)量才回升至230萬噸以上。

  隨著各地對房地產(chǎn)調(diào)控進(jìn)行松綁，市場對地產(chǎn)預(yù)期越發(fā)樂觀，2022年1—4月，鋼材價格上漲就是在交易這種預(yù)期。然而，我們認(rèn)為盡管地產(chǎn)融資改善，但是全國房地產(chǎn)成交面積改善乏力，未來地產(chǎn)側(cè)重于保交付，新開工面積依舊偏弱，對地產(chǎn)前端的產(chǎn)品鋼材需求很難樂觀。這就限制了鐵礦石價格上漲的空間，因一旦鋼廠利潤轉(zhuǎn)為負(fù)值，高爐開工率會回落。

  值得關(guān)注的是政策因素。4月19日，國家發(fā)展改革新聞發(fā)言人表示，2021年，全國粗鋼產(chǎn)量同比減少近3000萬噸，粗鋼產(chǎn)量壓減任務(wù)全面完成。2022年，國家發(fā)展改革委、工業(yè)和信息化部、生態(tài)環(huán)境部、國家統(tǒng)計局將繼續(xù)開展全國粗鋼產(chǎn)量壓減工作，引導(dǎo)鋼鐵企業(yè)摒棄以量取勝的粗放發(fā)展方式，促進(jìn)鋼鐵行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。

  市場原本預(yù)計持續(xù)幾年的粗鋼產(chǎn)量壓縮工作在2022年不會再現(xiàn)，粗鋼產(chǎn)量有望保持平穩(wěn)，甚至小幅增長。在電爐利潤較低的情況下，高爐在粗鋼產(chǎn)量中貢獻(xiàn)很大的力量，從而助推鐵礦石需求較去年下半年回升。在國家發(fā)改委明確表示確保2022年全國粗鋼產(chǎn)量同比下降的情況下，鐵礦石需求回升預(yù)期落空，這可能導(dǎo)致鐵礦石供需格局逆轉(zhuǎn)。2021年，全國粗鋼產(chǎn)量為10.3億噸，同比下降3%；2021年一季度，全國粗鋼產(chǎn)量同比下降10.5%，降至2.43億噸，這意味著接下來四個季度粗鋼產(chǎn)量不能超過7.87億噸。

  綜上所述，全球大宗商品價格繼續(xù)受到供應(yīng)沖擊的影響而維持高位，但是對于鐵礦石而言，其受到能源轉(zhuǎn)型的制約，尤其是中國“雙碳”政策下對鋼廠產(chǎn)出的約束，需求端會限制鐵礦石的漲幅。在海外鐵礦石供應(yīng)如預(yù)期恢復(fù)的情況下，中國壓縮粗鋼產(chǎn)量將導(dǎo)致鐵礦石面臨新的累庫和過剩風(fēng)險。投資者可以考慮運用芝商所的中國港口鐵礦石期貨合約進(jìn)行風(fēng)險對沖，當(dāng)中包括以離岸人民幣為每濕噸報價的中國港口鐵礦石離岸人民幣青島車上交貨期貨合約（產(chǎn)品代碼：PAC）和以美元為每干噸報價的中國港口鐵礦石美元海運等值期貨合約（產(chǎn)品代碼：PAU），也可以運用大商所鐵礦石期貨進(jìn)行風(fēng)險對沖。芝商所的中國港口鐵礦石期貨標(biāo)的是青島港交易的鐵礦石價格，可以對沖中國港口鐵礦石價格敞口。

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